大摩首席 Robin：中国正在采取措施应对经济通缩，但尚未达到"不惜一切代价"的程度

<section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">你认为这是中国经济的&quot;不惜一切代价&quot;时刻吗？</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">嗯，我认为这个时期确实很重要。它标志着北京在应对通缩方面思维的重大转变。这是首次协调一致地努力对抗通缩。然而，这可能还不是&quot;不惜一切代价&quot;的时刻。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">要判断那个时刻，我们需要监测感知到的社会风险。我们建立了一个叫做&quot;中国社会动态指标&quot;的工具。目前，这个指标正在接近我们在2022年底中国重新开放后，或2015年底中国在房地产领域实施大规模刺激时所见到的临界水平。我们正在接近那个水平，但还没有到达。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">所以我确实认为这是某些事情的开始，但对于万亿美元级别的决定性刺激，我们还没有到那一步。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">罗宾，缺少的是什么？实际行动。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">他们在股市和货币宽松方面做出了协调一致的努力，但我们需要中央政府增加支出并扩大其资产负债表。许多投资者会将今天与2022年11月——重新开放的重大转折点相比较。思维方式的变化确实很相似，然而，具体方法会有所不同。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">从新冠疫情中重新开放是一记组合拳：你只需让人们可以自由活动，他们就会行动。但今天，从持续通缩转向通胀，即使你允许人们购买房屋和消费，他们可能也不会行动。你需要中央政府来推动消费并提供社会福利。我们正在等待这一点。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">我们将展示你刚才提到的社会动态指标。你谈到接近但还没有达到我们在新冠疫情期间以及2016年看到的那些政策转折点。你认为这次中国在解决这些结构性问题上有多认真？</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">我认为非常认真。基本上，如果你看这个指标，它是基于就业、工资、社会福利和劳工事件等因素。我认为这是因为现在中国正感受到通缩的压力。收入下降，地方政府陷入困境，就业岗位岌岌可危。这是一个警钟，也是他们转向通胀的原因。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">然而，通胀是一个漫长而崎岖的旅程。他们可能不得不采用试错的方法，因为他们需要从供给侧的基础设施刺激转向需求侧，关注消费和社会福利。这些方法对中国来说是新的，他们不熟悉。所以我不认为他们能在下个月将这个刺激方案扩大到比如说一万亿美元。他们可能会从较小的行动开始——1-2万亿人民币。如果失败了，他们会继续增加金额。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">我们看到的反弹在某种程度上是基于对即将获得具体政策细节的预期，尽管我们在社会不稳定方面还未完全达到那个转折点。你认为他们会满足投资者在这方面的期望吗？</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">我认为应该关注10月底。全国人大常委会会议将召开，他们可能会借此机会扩大预算赤字，提供额外2万亿人民币的补充赤字用于消费和社会福利。如果他们这样做——尽管这仍不足以完全打破通缩——但可能有助于近期增长。今年第四季度到明年初，环比GDP增长可能会略有改善。所以至少在短期内，我们看到他们正在采取多项措施来试图提供一个底部支撑，从今天的PMI读数中也可以看出这一点。但要实现可持续的通胀，我们需要那个&quot;大杀器&quot;。我们还没有到那一步，但一旦社会动态指标进一步下滑，我认为北京将别无选择，只能采取更大更快的行动。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">我们看到房地产市场的宽松措施——一线城市现在几乎取消了所有限制，广州带头。再加上抵押贷款再融资和利率下调。政策制定者在这里的意图是什么？是真的只是为房地产市场建立一个底部支撑吗？还是你认为更多是为了扭转我们在过去几年看到的一些损失？</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">他们想要扭转局面。他们在三天前的政治局会议上明确表示——他们想要扭转房地产市场下降的趋势。然而，仅仅通过降低利率或首付并不足够，因为通缩已经如此持久。如果你想改变人们的心态，中央政府需要介入。例如，中央政府能否从市场上购买一些未售出的单位，将它们转换为公共住房以减少这种库存积压？他们还没有这样做，但如果感知到的社会风险变得足够大以触发这一行动，这就是他们拥有的&quot;大杀器&quot;选项之一。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">这些刺激经济增长的措施在本质上似乎有些周期性。如果实施这些措施，难道不会最终加剧更多的结构性问题吗？因为这些宣布的措施是为了试图克服房地产领域的债务规模和开发商的高杠杆率，而这些正是导致最初问题的原因。如果你取消那些购房限制，难道不会加剧原有的问题吗？</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">嗯，每个经历过房地产市场起起落落的国家都经历过这种一生一次的泡沫破裂。中国有这种情况，但美国、日本、芬兰和爱尔兰也都有过。区别在于，最终，在泡沫破裂后，你试图提供一个底部支撑并缩短这个痛苦的调整期。就中国而言，交易量下降了70%——这甚至比任何其他经历过房地产市场深度调整的国家都要多。所以现在可能是我们看到中国房地产调整过度的时候。这就是为什么中央银行和中央政府可以介入提供信心提振。我不认为它会再次出现那些资源错配和泡沫风险的问题。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">然而，我们认为他们会从社会福利和消费品方面的适度财政支持开始，原因是他们希望摆脱大规模基础设施或工业刺激的旧方法。这种旧方法可能在未来造成更多问题。因此，他们正试图将政策组合转向需求和消费。但由于这些是新举措，坦白说，我们需要保持耐心。在未来2-3个月内，你可能会看到2万亿人民币规模的措施，但这还不是那种1-2万亿美元的决定性&quot;大杀器&quot;时刻。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">这就是为什么我们没有看到像您这样的经济学家迅速上调他们的增长预测吗？考虑到目前的情况，今年5%的增长目标现在是否可实现？您对2025年的看法如何？</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">我认为风险现在肯定更加平衡了。在过去的三个月里，考虑到通缩加深的情况，每个人都在下调增长预测。这就像一个向下的螺旋。如果政府继续犹豫不决，不采取任何行动，再过3或6个月，分析师可能会再次下调增长预测。但现在风险更加平衡了。事实上，我们预计在今年第四季度和明年初，环比增长会有一些适度改善。这还不是可持续的长期通胀，但我认为这是更协调一致地尝试重新通胀的开始。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">我们今年花了很多时间担心资产负债表衰退。您认为这种风险现在对投资者来说消失了吗？</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">风险仍然存在。我不会说仅仅通过降低利率和向股市注入流动性就能消除风险。日本在2010年就采取了这样的措施——让中央银行从股市购买ETF。但最终，日本成功实现通胀的方式是通过更协调的货币和财政政策。所以我们还没有到那一步。我们看到了更大变化的萌芽，但我们还没有完全实现。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">考虑到我们在这些市场上看到的情况，这似乎是一个由流动性驱动的反弹。您认为它会仅仅停留在影响金融市场的层面上吗？还是您认为它实际上可能刺激消费，释放那些一直非常犹豫的消费者的支出？</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">股票市场和房地产市场对消费者都有财富效应。所以股市反弹对消费来说绝对是利好。然而，在中国，房地产市场的影响更大。因此，我认为，如果中央政府决定介入，提供中央预算来购买未售出的房产以减少库存，这将比股市营销措施产生更显著的影响。</span></section><p><br /></p><p style="display: none;"><mp-style-type data-value="3"></mp-style-type></p>