慢牛的第一年，除了有信心，更需要有芒格式的耐心

<section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;font-size: 18px;">曾经经历过泡沫时期、快速致富的人，往往难以回归现实世界。房地产行业就是一个很悲催的例子。之前每一次楼市衰退都是“假摔”，以至于行业人士还没感受到疼痛，就又开始嗨起来。慢慢地，每个人都不能接受一点点疼痛，只要遇到一点挫折就哭闹。在这次房地产市场下行的过程中，我们总能听到一些地产人呼吁出台救市政策，但对于自己的项目却了解甚少，从未到过项目现场，也没有亲自接待过购房客户和合作方。其实市场就是有起有落，我们回顾2004年开始的美国泡沫和危机，也可以看到和我们今天类似的情况，还可以看到美国是如何走出这个危机，也可以想想对我们个人的事业会有什么样的启发。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 20px;"><strong><span style="font-size: 20px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: underline;">美国地产的繁荣与“泡沫”：2004～2006年</span></strong></span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;font-size: 18px;">在宽松的货币政策和积极的财政政策的组合下，美国经济已经复苏。从绝大多数指标来看，美国的经济状况都非常出色。2004年经济开始强劲增长，全年GDP增速达到3.8%。尽管2005年和2006年增速有所放缓，但仍然保持在较高水平，分别为3.5%和2.9%。从细分项来看，美国居民消费支出持续增长，在2004～2006年，消费支出对GDP增速的拉动作用均不低于2个百分点。私人部门的投资也有所增加，2004年私人部门投资对GDP增速的贡献达到1.6个百分点，恢复至“互联网泡沫”破裂前的水平。但随后两年，其对经济增速的拉动作用有所下降。在经济强势复苏的情况下，通货膨胀水平也在稳步上升。2004年CPI上升至2.7%，2005年进一步上升至3.4%。在美联储加息的情况下，2006年CPI略有回落至3.2%。虽然物价水平较之前有所上升，但仍处于可控范围之内。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;font-size: 18px;">经济增长强劲，通胀温和，资产价格不断上涨，美国经济似乎已经摆脱了互联网危机。但是，危机带来的隐患并未完全消除，房地产市场的“泡沫”正在不断积聚。在2001年"互联网泡沫"破裂后，美国政府采用了强刺激政策以期为美国经济注入活力。自2001年起，美联储持续降息，30年固定利率抵押贷款合约利率从2000年5月的8.52%下降至2004年3月的5.45%。小布什政府也认识到房地产对经济的提振作用，提出了“居者有其屋”计划，并设立了在2010年前帮助至少550万少数民族家庭购买房屋的目标。在流动性过剩、低利率以及政策的多重刺激下，房地产信贷机构不断放松住房贷款条件，低收入群体的购房需求不断攀升，2004年美国的房屋拥有率达到了历史最高的69.2%。根据《华尔街日报》汇总分析的资料，在2004~2006年，“超过2500家银行、储贷机构、信用社和抵押贷款公司共发放了1.5万亿美元的高利率贷款”。同一时期内，高利率住房抵押贷款的占比从16%提高到29%。在快速增长的贷款支撑下，2004~2006年房价上涨了近30%，相比2000年上涨幅度更是超过80%。可以说，在2000年股市崩盘之后，房地产市场取代了股市，承载着美国的“非理性繁荣”。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;font-size: 18px;">不断收紧的货币政策刺破了地产的“泡沫”。随着经济复苏的趋势确立，出于对通货膨胀的担忧，美联储的货币政策从2004年6月开始转向。与2001年的快速降息相对应，美联储在两年内连续17次加息，联邦基金目标利率从2004年初的1.0%迅速上升至2006年的5.25%，贴现率也从2.0%上升至6.25%。不断上升的利率使得借款人的还款压力大幅增加，房价下跌，房地产市场"泡沫"破裂，进而引发了“次贷危机”。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 20px;"><strong><span style="font-size: 20px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: underline;">从“次贷危机”到金融危机：2007~2008年</span></strong></span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;font-size: 18px;">2007年，美国经济增速明显放缓，全年GDP同比上升1.9%，较2006年放缓1个百分点。从GDP支出构成来看，消费支出仍然是经济增长的主要支撑，拉动经济增长1.5个百分点。受房地产市场环境持续恶化的影响，美国住宅投资增速出现快速下滑，2007年住宅投资同比负增18.7%，拖累GDP增长1.1个百分点。在此影响下，2007年美国私人部门投资对GDP增速的贡献为-0.5%，较前一年的0.6出现大幅下降。外需拉动美国经济增长0.5个百分点，这是自1991年以来贸易赤字首次出现改善。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;font-size: 18px;">房地产市场“泡沫”崩溃的影响通过次级抵押贷款开始传导至金融部门。2007年2月，汇丰银行宣布北美住房贷款业务遭受巨额损失，拉开了“次贷危机”的序幕。此后，多家美国次级抵押贷款公司陆续停业，金融机构相继爆出巨额亏损。2008年，金融市场持续动荡，贝尔斯登公司被收购，房地美公司和房利美公司（Freddie Mac&amp;Fannie Mae）被监管机构接管，“次贷危机”不断蔓延。雷曼兄弟公司（Lehman Brothers）的倒闭则意味着“次贷危机”最终演化为金融危机，全球资产价格、信贷环境、企业及消费者信心均受到了巨大的冲击。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;font-size: 18px;">房地产市场“泡沫”的破裂、“次贷危机”的深化、金融危机的持续发酵，最终导致美国经济在2008年下半年开始崩溃。不断恶化的就业市场、股票和房地产价格下跌带来的负财富效应，以及信贷条件收紧都抑制了消费者的信心和支出。2008年居民消费支出拖累经济增长0.1个百分点。企业普遍削减资本支出，私人部门投资对GDP增速的拖累扩大至1.5个百分点，贸易赤字则继续改善，外需拉动美国经济增长1.0个百分点。总体而言，2008年全年GDP同比下降0.1个百分点，增速较2007年大幅放缓2个百分点。经济增速的大幅下滑大大减轻了通胀压力。至2008年底，CPI从当年7月5.6%的高点快速下降至0.1%的水平，甚至出现了通缩风险。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;font-size: 18px;">自2007年"次贷危机"爆发以来，美联储采取了一系列措施来平缓金融市场的动荡，以期削减其对经济造成的不利影响。2007年9月开始，美联储开始降息，联邦基金目标利率由5.25%降至2007年底的4.25%，贴现率也从6.25%下调至4.75%。由于2007年底压力有所增加，美联储设立了定期拍卖工具来为银行提供短期贷款，在一定程度上缓解了金融市场的紧张状况。2008年，金融危机全面爆发，美联储宣布继续推出一系列非常规货币政策。利率政策方面，美联储施行零利率政策，年内7次降低联邦基金目标利率至0.25%的极低水平，8次降低贴现率至0.50%。在雷曼兄弟公司破产后，为了维持商业票据市场的运作，美联储设立了资产支持商业票据货币市场共同基金流动性工具、商业票据融资工具以及货币市场投资者融资工具等工具。2008年11月，美联储首次公布将购买机构债和MBS，标志着首轮量化宽松政策的开始。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;font-size: 18px;">与美国的历史类比，</span><strong><span style="letter-spacing: 0.578px;font-size: 18px;text-decoration: underline;">中国的2021-2022年类似于美国的2007-2008年</span></strong><span style="letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;font-size: 18px;">。楼市见顶后迅速回落，地产投资负增长拖累GDP增长，主要依靠出口贸易带动GDP增长，同时CPI也迅速跌至接近0，感觉有点通缩的味道。最初各种政策都是无效的，包括利率直接一步到位到零利率也是无效的，直到美联储开始下场购买机构值和MBS，开始量化宽松，市场才稳定。随后是股市的见底反弹（详见昨天的“</span><span style="letter-spacing: 0.578px;font-size: 18px;text-decoration: underline;">中国股市将迎来美股2009-2018年的十年慢牛</span><span style="letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;font-size: 18px;">”），以及楼市的机构投资活跃起来（详见前天的“</span><span style="letter-spacing: 0.578px;font-size: 18px;text-decoration: underline;">当大街上血流成河时，一定要去买资产！</span><span style="letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;font-size: 18px;">”）。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;font-size: 18px;">总之，目前我们需要的是耐心，不要过分期待政策能立即获得奖励，谁也不知道什么才是有效的，即使在美国，也需要政策摸索的过程。其次，要有信心，因为在泡沫破灭之后，无论是美国股市还是房地产市场，都为专业人士创造了更好的投资机会。</span></section><p style="text-align: center;"><img class="rich_pages wxw-img" data-backh="325" data-backw="578" data-galleryid="" data-ratio="0.562390158172232" data-s="300,640" 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