日本失去三十年敲响的警钟：关于“高负债、低消费、房产泡沫”

<section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">本文是一篇关于日本经济泡沫破裂及其后续影响的文章，其中涉及到的主要观点包括：日本在泡沫经济时期的过度消费导致资产价值大幅下滑；随后的几十年间，由于私人部门的偿债压力和企业盈利能力减弱，整个经济体进入了长达三十多年的停滞状态；文章还提到了中国政府应该如何借鉴日本经验进行有效的宏观调控等问题。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">辜朝明：</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">日本泡沫经济破裂后，商业房地产价格下跌了87%，导致企业资产负债表严重underwater。</span><span style="text-indent: 0em;background-color: transparent;caret-color: var(--weui-BRAND);letter-spacing: 0.578px;">GDP能够保持在较高水平是因为私营部门利用现金流偿还债务，但经济仍因资产负债表衰退而收缩。</span><span style="text-indent: 0em;background-color: transparent;caret-color: var(--weui-BRAND);letter-spacing: 0.578px;">政府必须介入以防止GDP下降，但政府借款的效率和方式存在问题。</span><span style="text-indent: 0em;background-color: transparent;caret-color: var(--weui-BRAND);letter-spacing: 0.578px;">日本公司在资产负债表修复后仍不愿借钱投资，导致政府需持续通过借款和支出支持经济。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">王波明：</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">提问辜朝明关于日本经济低迷的原因及对中国的启示。</span><span style="letter-spacing: 0.578px;text-indent: 0em;background-color: transparent;caret-color: var(--weui-BRAND);">强调辜朝明的观点，即日本政府在防止GDP下降方面的作用，以及私营部门在资产负债表修复过程中的行为。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">朱宁：</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">认为行为因素在经济学模型和数据分析中被忽视，导致市场心理的剧烈波动影响经济趋势。</span><span style="letter-spacing: 0.578px;text-indent: 0em;background-color: transparent;caret-color: var(--weui-BRAND);">指出中国房地产市场的特殊性，以及年轻一代对房地产的态度变化。</span><span style="letter-spacing: 0.578px;text-indent: 0em;background-color: transparent;caret-color: var(--weui-BRAND);">强调结构性改革的重要性，尤其是在信贷和信用领域的改革。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;font-size: 20px;text-decoration-line: underline;color: rgb(250, 83, 89);">【以下为正文】（未经发言人审核）</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;font-size: 20px;text-decoration-line: underline;color: rgb(250, 83, 89);">辜朝明：</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">日本的泡沫。那么让我从泡沫破裂开始讲起，好吗？日本的泡沫是巨大的。在那个时期，当然，人们感到非常富裕，花了很多钱。然后当泡沫破裂时，价格开始崩溃，全国商业房地产价格下跌了87%，基本上就是崩溃了。中国在某种程度上与日本相似，资产价格上涨的同时债务也在上升。私营部门、企业和家庭都必须偿还债务。有些人认为房价永远不会下跌。突然有一天，他们又认为房价永远不会上涨。在国民经济中，如果有人在储蓄或偿还债务，你最好有人在另一边借钱和消费。如果每个人都在偿还债务或储蓄，经济就会收缩。我花了七年时间才意识到这是一个平衡问题，而不是结构性问题。当人们经历这种长期的债务偿还过程时，他们对这种经历感到厌倦，对自己说我再也不会借钱了。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;color: rgb(250, 83, 89);font-size: 20px;text-decoration-line: underline;">王波明：</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">那么现在对中国来说，你认为调控政策应该是什么？今天呢，我们请来两位嘉宾，辜朝明先生，朱宁院长。我们今天主要是想谈一谈日本的经济为什么低迷了30年后呢，忽然间在这两年有很多的起色。第二部分，我们想聊一下日本的经验，对于中国来讲，就目前的经济形势有什么启示啊，所以主要是这两方面的问题。那辜先生呢，我要特别介绍一下，他是日本野村证券研究院的首席经济学家，野村证券呢是日本最大的证券公司，那在90年代初期啊，我跟野村证券啊，当时社长我都见过面，当时野村证券都是这么自我介绍的啊，就我是野村证券的，我是日本最大的证券公司，那么我同时我也是全世界最大的证券公司，所以这就是日本当时非常红火的情况。但是呢，因为辜先生呢，从小在日本，在美国长大，所以这个中文呢表达比较复杂的事情啊，稍微有些问题，所以我们之间还是用英文来进行这个交谈。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">让我们开始谈论日本的话题。你知道，在经历了这么多年之后，有人说是在房地产泡沫和货币升值三十年之后，许多人会说在签署了推高日元的协议之后，这要追溯到八十年代末，1985年，好的，已经过去了大约三十年。我的意思是，日本经济一直很低迷，我指的是增长率接近零。那么发生了什么呢？</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;font-size: 20px;text-decoration-line: underline;color: rgb(250, 83, 89);">辜朝明：</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">让我从泡沫破裂开始说起吧。日本的泡沫是巨大的。引领日本泡沫的商业房地产价格在五年内上涨了五倍，从1985年到1990年。在那段时期，当然，人们感到富有，花了很多钱，所以GDP急剧上升。然后当泡沫破裂时，资产价格开始崩溃，全国商业房地产价格下跌了87%，基本上就是崩溃了。试想一下，如果在中国，北京下跌87%，上海下跌87%，苏州下跌87%，深圳下跌87%，你还能剩下什么样的经济？这是在大约七年的时间里发生的。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">但日本经济设法保持其GDP不低于泡沫的峰值，它一直在泡沫峰值附近。正如你提到的，它增长缓慢，但始终在增长。关于日本经济的第一个要点是，为什么会发生这种情况？在企业资产负债表方面，因为资产价格下跌了87%，企业资产负债表严重underwater。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">为什么GDP仍然保持在那么高的水平？当泡沫破裂时，所有参与泡沫的人，而人们参与泡沫时都是借钱的，所以所有的负债仍然存在，而价格崩溃了，所以资产负债表就underwater了。资产负债表underwater意味着这些人都破产了，但实际上有两种破产，一种是现金流破产，一种是没有现金流破产。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">当时，大多数日本公司在销售汽车、相机、家用电器方面仍然做得很好，所以他们有充足的现金流，但资产负债表严重underwater。在这种情况下你会怎么做？无论是日本人、中国人还是美国人，在这种情况下你会做什么？用现金流来偿还债务，对吧？因为只要你有现金流，你就可以继续偿还债务，最终你的资产负债表会再次平衡，然后你就开始再次最大化利润。你保持沉默，悄悄地用所有现金流来偿还债务。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">问题是，当每个人同时这样做时，国民经济会发生什么？在国民经济中，如果有人在储蓄或偿还债务，你最好有人在另一边借钱和消费。如果每个人都在偿还债务或储蓄，经济就会收缩。在正常的经济中，像我们这样的金融部门的人会从储蓄者那里拿钱，给能用的人，确保这个循环得以维持。如果借款人太多，利率就会上升；如果借款人太少，利率就会下降，以确保这个循环得以维持。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">但是一旦大泡沫破裂，如此多的资产负债表underwater，中央银行将利率降至零，每个人仍在偿还债务，没有人借钱，然后经济开始收缩。这就是我所说的资产负债表衰退，日本在泡沫破裂后陷入了这种状况。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">当你处于这种情况时，政府必须借钱。原因是私营部门个体都在做正确的事情，修复资产负债表。所以你不能告诉私营部门，嘿，请不要修复资产负债表，因为他们无论如何都必须这样做。如果私营部门无法改变行为，拯救经济的唯一方法就是政府借钱。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">基本上，日本政府借钱，在我看来效率不高，有时候做法很愚蠢，但至少政府在那里阻止GDP下降。这就是日本故事的第一部分。私营部门，企业和家庭，他们必须偿还债务，对吧？我的意思是，为了处理资产负债表问题。唯一为GDP做事的就是政府，是的。好的，当他们借钱时，政府用钱做什么来提振GDP？对吧？</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">让我给你一个数字例子，这样你就知道政府在做什么。在普通经济中，假设我有1000美元的收入，我自己花900美元，这已经是别人的收入了，所以这不是问题。我存下的100美元会通过我们这样的金融部门的人给到能用的人，那个人借钱并花掉100美元。所以900加100，就是1000美元，对应我原来的1000美元收入。是的，所以经济向前发展，对吧，这就是通常的经济。是的。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">但在资产负债表衰退中，我有1000美元的收入，我自己花900美元，存了100美元。这100美元卡在金融部门，无法流出，因为没有人借钱。所以经济从1000缩水到900。900是别人的收入，当那个人得到900时，说好的，让我存10%，花810。810在经济中循环，但90美元进入金融部门并卡在那里。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">因为私营部门修复资产负债表需要很长时间，取决于泡沫的规模，但因为日本的泡沫太大了，总共花了很多很多年，实际上是20年。所以如果你不小心处理这种情况，经济可能会从1000变成900，810，730，非常快地下降。好的，这就是1929年10月美国大萧条时发生的事情。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">要阻止这种情况，政府必须借这100美元并花掉，然后就是900加100，1000美元的GDP得以维持。这基本上就是日本政府在整个期间扮演的角色。然而，问题是，当我们进入资产负债表衰退时，包括我在内，没有人知道这是资产负债表衰退。一开始我们也认为这只是普通的衰退。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">无论如何，政府想花100美元，只要经济得以维持，没有人真正在意。如果他们知道这将至少持续10年，他们会更仔细地选择项目。但他们认为这是短期的事情，就花了100美元，然后那时经济稳定了，但第二年同样的事情又发生了。没有所谓的凯恩斯式的启动效应。所以第二天政府又来做同样的事，然后经济稳定了，但接下来一年同样的事情又发生了。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">为什么没有凯恩斯式的启动效应？很简单，私营部门仍在修复资产负债表，他们无法响应政府的刺激。结果，我们最终在这些年里把钱花在了一些非常愚蠢的项目上。好吧，他们有一条路，他们在旁边又建了一条路。我们也称之为通向nowhere的桥梁，通向nowhere的道路。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">不是所有的项目都是糟糕的，实际上，糟糕的项目并不多，但你知道媒体上的人，他们都找到这些少数糟糕的项目，写大篇幅报道政客们如何浪费钱。当这种言论开始进入人们的思想时，他们开始说不，你不要花钱，这就阻止了日本政府在最初几年后花更多的钱，更快地阻止资产负债表衰退。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">日本政府因为公众的抗议而无法花钱，这基本上减缓了复苏，这就是为什么花了20年。自去年，可能是前年开始，情况开始发生变化，我是说在日本，所以发生了什么？</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">好，让我把这段时期分成两部分。在泡沫后的前20年，我们确实处于资产负债表衰退中，因为公司不借钱，他们在修复资产负债表。但大约10年前，2012年左右，资产负债表基本修复了。公司不再偿还债务，开始借钱了，这很好。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">但当人们经历这种长期的债务偿还过程时，他们对这种经历感到厌倦，对自己说我再也不会借钱了。经历过大萧条的美国人，直到去世都不再借钱，因为那是如此可怕的经历。所以这种情况使得日本公司即使资产负债表干净了，也不愿意借钱。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">今天他们仍然不借钱。我看这个数字，日本公司借多少钱，我会说，嗯，不完全是，我们还没有真正脱离困境。这意味着政府仍然必须通过借钱和支出来支持这个经济，这种情况仍在继续。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">不幸的是，如果他们不借钱，他们就不投资，不扩大业务。我的意思是，他们正在扩张，他们开始投资新产品，好的，但他们不借钱。所以我们在日语中有一个词叫现金流管理，这在英语中的意思是，如果你有一定数量的现金流，你把一些放在流动资产中，一些放在较少流动的资产中，以确保你从拥有的现金流中获得最大回报。在日语中，同样的词&quot;现金流管理&quot;意味着在现金流范围内做所有事情，不要借钱，就这样。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">所以他们被烧伤了，我的意思是基本上就是这样。所以在过去10年里，公司开始投资，开始有新产品，这都很好，但从宏观经济角度来看，他们借的钱不够，这就是为什么政府仍然必须运行赤字来维持经济运转？</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">我想象，我的意思是，在过去20、30年里，唯一借钱的人就是日本政府。那么日本政府的债务水平对经济是好还是坏呢？我们不应该只看债务的规模，好吗？我们必须看储蓄的规模，这是很多人忽视的。但一旦你看了储蓄，然后你比较这两者，如果债务恰好等于储蓄，那么经济就会向前发展。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">如果债务太大，那么利率就会上升，因为人们会为剩余的储蓄而竞争。但如果利率下降，这意味着即使债务可能很大，储蓄更大。我们长期处于这种情况，这就是为什么日本利率长期以来一直如此之低。所以是的，债务很大，但也许它应该更大，以使经济摆脱这种困境。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;font-size: 20px;text-decoration-line: underline;color: rgb(250, 83, 89);">王波明：</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">朱教授，你这你对这个顾先生谈那些目前日本三十年前，三十年后，你有什么评论没有？</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;font-size: 20px;text-decoration-line: underline;color: rgb(250, 83, 89);">朱宁：</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">对于他提到的资产负债表修复需要这么长时间，我有些看法。作为一个行为金融学研究者，我注意到我们在研究经济学时常常关注模型和数据，却忽视了行为因素。行为经济学揭示了企业家、消费者和政府官员的行为会随时间发生深刻变化，这导致了整体趋势的根本性转变。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">人们对房价的看法就是一个典型例子。从&quot;房价永远不会下跌&quot;到&quot;房价永远不会上涨&quot;，这种转变体现了市场心理的剧烈波动。在我的《刚性泡沫》一书中，我探讨了这个现象。现在，越来越多的人认识到我们确实经历了一段房地产泡沫期，这也让我被称为&quot;中国的泡沫先生&quot;。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">泡沫形成的关键在于预期。只要人们预计房价或股票会上涨，即使有人警示风险，他们也往往充耳不闻。然而，这种心理的可怕之处在于它可能突然逆转——当大家都认为房价不会再上涨时，市场就会发生根本性变化。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">值得注意的是，郭先生提到的日本房地产泡沫主要涉及商业地产，而在中国大陆，住宅房地产才是主要问题。这种差异反映了两国房地产市场结构的不同，也暗示了应对策略可能需要有所区别。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">我们国内的年轻一代，比如95后、00后，面临着一个我认为我们可能还没有充分意识到的重要问题——中国的房地产问题。你看，现在很多年轻人不结婚、不要孩子、不买房子。这是为什么呢？过去四五年，特别是在房地产调控和疫情期间，年轻一代经历了三个重大变化，是我们这代人没有经历过的。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">第一，&quot;六个钱包&quot;掏空买房，付了首付却拿不到房子。过去中国投资者认为，&quot;再怎么样，我的房子、我的砖还在，手里有实体资产&quot;，但现在发现付了钱也未必能拿到房子。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">第二，就业市场的压力和难度比以前大了很多。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">第三，这是我在清华和其他高校的学生告诉我的：五年前没买房的年轻人，回头看当时的决定，觉得自己很幸运、很明智，躲过了这次房价调整。十年前这是不可想象的。那时年轻人都觉得&quot;没买房子，我太傻了&quot;，现在却庆幸&quot;多亏当年没买房&quot;。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">这些亲身经历教育他们，房子并不是那么好的资产或投资。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;font-size: 20px;text-decoration-line: underline;color: rgb(250, 83, 89);">王波明：</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">就像刚才辜先生说的&quot;self-enforcement&quot;，一朝被蛇咬，十年怕草绳。辜先生也提到，日本泡沫破灭后，再让日本人借钱他们也不借了，因为被那次房地产泡沫吓怕了。所以日本花了二三十年修复资产，到今天还是不太愿意借钱。看看日本的经验，对中国目前的情况有什么教训呢？</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;font-size: 20px;text-decoration-line: underline;color: rgb(250, 83, 89);">朱宁：</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">回到改革这个话题，我们国内的改革特别重要。我们必须承认结构性改革的必要性，因为许多经济问题本质上是结构性的。如果不通过结构性改革来解决这些根本问题，它们就会一直存在。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">在金融领域有句话说得好：&quot;不要浪费任何一次危机。&quot;危机揭示了问题所在，我们应该下定决心去解决它。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">过去三四十年的市场化改革中，一个重要目标是让所有要素最终由市场决定。但经过这么长时间的改革，我认为还有一个领域尚未成功完成改革，那就是信贷和信用领域。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">目前，你去银行贷款，银行首先会问你是国企还是民企。这仍然是个国企民企的问题。理想情况下，市场应该不分企业性质，而是根据经营水平、利润状况和未来发展战略来决定信用分配，而不是仅仅看所有制。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;font-size: 20px;text-decoration-line: underline;color: rgb(250, 83, 89);">辜朝明：</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">34年前，当我们陷入平衡衰退时，没人知道我们正在经历什么。日本银行将利率降至零，却毫无效果。实施财政刺激，没有乘数效应。尝试结构性改革，同样无济于事。日本确实进行了大量结构性调整，但经济表现依旧低迷。我花了七年才意识到这是一个平衡问题，而非结构性问题。因此，很难让人相信，在这种情况下存在&quot;合成谬误&quot;——每个人单独做的都是正确的事，但集体却得到了错误的结果。政府必须介入，但我们浪费了太多时间才意识到这一点。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">如今在中国，很多人已经在讨论平衡衰退，至少这种&quot;经济疾病&quot;已为人所知。虽然病情可能不如日本那么严重，但至少现在人们了解这种疾病，也知道如何应对。这是中国相比34年前的日本的一个巨大优势。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">然而，中国也面临一些独特的挑战。例如，日本在泡沫破裂时人口仍在增长，并持续增长了19年，直到2009年才达到顶峰。因此，那19年所谓的日本通缩与人口统计学无关。相比之下，中国的人口下降和泡沫破裂却在同一年发生。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">我认为这对中国来说是一个严峻的问题。要让中国人重新借钱买房，他们必须相信房价会从现在开始上涨。让人们重新进入市场所需的调整幅度将比日本的情况小得多。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;font-size: 20px;text-decoration-line: underline;color: rgb(250, 83, 89);">王波明：</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">根据日本过去30年的经验，当私营部门不愿借钱时，政府必须介入。那么现在对中国而言，你认为政府应该采取什么政策来应对当前的经济增长问题？有什么解决方案？</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;font-size: 20px;text-decoration-line: underline;color: rgb(250, 83, 89);">辜朝明：</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">我理解政府正在增加支出，问题是这是否足够。政府多花一些可能比少花一些好，这是一点。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">另一点是，政府似乎希望通过强调制造业来推动经济增长，而非从消费方面入手。但这让中国以外的人感到担忧，认为中国可能会走出口驱动增长的道路。就像30多年前的日本一样，中国现在拥有世界上最大的贸易顺差。如果一个拥有世界最大贸易顺差的国家试图通过出口来摆脱衰退，其他国家必然会强烈反对。我们在1990年代初期的日本就经历过这种情况，现在中国的处境与之如出一辙。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">考虑到1990年日本的经历，以及保护主义在美国和欧洲许多地方已经如此盛行，对于一个拥有巨额贸易顺差的国家来说，必须依靠国内需求来摆脱平衡衰退。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;font-size: 20px;text-decoration-line: underline;color: rgb(250, 83, 89);">朱宁：</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">目前，日本的债务与GDP比率约为380%至390%，而中国这一比率在2010年至2016年的五六年间增加了100个百分点，并保持在相当高的水平。那么，谁借给他们钱呢？主要是国内债务，来自银行和一些金融产品。我认为这就是为什么从2016年左右开始，中国采取了一系列政策试图稳定国家的杠杆率，但这也导致了经济放缓，对吧？就像世界上许多其他国家一样，国家杠杆率再次上升。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">在某种程度上，我认为中国和日本类似，资产价格上涨的同时债务也在攀升。在中国，许多人认为，只要自己足够重要，政府最终会出手相救。如果我是国内最大的国有企业，当然，政府不能让我倒下。也许恒大的想法也是类似的，既然我是国内最大的房地产开发商，你怎么能让我倒下呢？但这实际上为人们提供了一种不当激励，促使他们超出自身能力借贷和投机。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">所以我有些担忧。没错，我正试图用这个来解释为什么房地产和许多其他投资如此投机，因为人们在思维深处存在这种道德风险问题。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;font-size: 20px;text-decoration-line: underline;color: rgb(250, 83, 89);">辜朝明：</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">这就是你所说的《刚性泡沫》。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;font-size: 20px;text-decoration-line: underline;color: rgb(250, 83, 89);">王波明：</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">你知道，目前的情况确实是每个人都感受到了压力。不知何故，他们不觉得要花钱。数字显示增长5%，一切似乎都很好，但人们真的很困惑。每个人都感到紧缩，我们正在经历所谓的消费降级。我们在各个领域都在减少开支。所以你不觉得消费真的在回升吗？是的，数据确实存在，但不知何故，人们感觉消费的回归并不强劲。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="letter-spacing: 0.578px;font-size: 20px;text-decoration-line: underline;color: rgb(250, 83, 89);">辜朝明：</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: justify;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">关于全球经济增长的预测，我认为发达国家正面临一个非常棘手的问题，即在系统中已经存在如此多的过剩储备的情况下如何收紧货币政策。这是历史上第一次我们面临这个问题，对吧？有很多事情是人类从未经历过的。这就是量化宽松的代价，我认为这是问题的核心。</span></section><p style="display: none;"><mp-style-type data-value="3"></mp-style-type></p>