行动的勇气之“信贷周期” 已修改 第1次修改 2023年06月10日 12时41分

<p>前两天观看了“经济观察报”举办的一个论坛直播，其中一位专家说，在房地产调整期，我们必须做好三个恢复。首先，需求恢复，降低购房成本，加大金融支持力度。其次，信心恢复，做好保交付，提高住房品质。再次，预期恢复，不仅表面恢复，也要高质量发展（没听懂什么意思）。<br /></p><p>今天又看到某网红大咖在微博呼吁，应该降低贷款利率，而不是降低存款利率。<br /></p><p>之前还有很多自媒体在写，是时候取消各类限购限贷了。</p><p>输出观点的人非常多，每个人都有自己的立场，我更关心的是，这些观点，哪一些是更有依据，哪一些是更代表趋势。但因为大家都不说分析逻辑和数据支撑，就是强输出观点，我也就只能自己瞎摸索了。</p><p>第一个疑问，到底我们现在的金融支持力度大不大？不如拿 M2 来看看，这代表了金融是扩张还是收缩。</p><p style="text-align: center;"><img class="rich_pages wxw-img" data-galleryid="" data-ratio="0.49722222222222223" data-s="300,640" data-type="png" data-w="1080" style="height: auto !important;" data-src="https://mmbiz.qpic.cn/mmbiz_png/zd226QNNqG6Rt6Q6OQCSN5icDA5zGhLcIDS0p8rdaKmmnpicQGw6AeIicSzhD9ETg4ic8B4VthqOZ0EkcR4KZtNa1Q/640?wx_fmt=png" /></p><p style="text-align: left;">从上图可见，M2 的供应量额度是给足了的，在2008 年 12 月之后，<span style="letter-spacing: 0.578px;text-align: left;text-wrap: wrap;">大家也都是积极加杠杆，现在一下子好像没人愿意信用扩张了，问题可能不在金融政策身上。</span><br /></p><p style="text-align: left;"><span style="letter-spacing: 0.578px;text-align: left;text-wrap: wrap;">第二个疑问，到底是购房者贷不到款，还是购房者不想贷款了，如果是前者，那么取消限贷是有用的，如果是后者，有没有效果就还得想想。<br /></span></p><p style="text-align: center;"><img class="rich_pages wxw-img" data-galleryid="" data-ratio="0.4777777777777778" data-s="300,640" data-type="png" data-w="1080" style="height: auto !important;" data-src="https://mmbiz.qpic.cn/mmbiz_png/zd226QNNqG6Rt6Q6OQCSN5icDA5zGhLcIBxfFticAcCs2mp572uXjtwicwQIyVWnlVPrGkFBAYoQMD5uep9c5Dj4A/640?wx_fmt=png" /></p><p style="text-align: left;">从上图可见，2015 年 3 月之前，购房者其实也没有那么热衷加杠杆搞贷款，2015-2021 年这七年，购房者疯狂想要贷款买房，所以这七年虽然实施了限贷，但架不住需求大且上升周期长，活生生把开发商都推到了高杠杆高周转的路上，也是这个时期，大量的黑马房企涌现，现在这些企业多数也在出险状态。从滤波周期来看，购房者的加杠杆热情在 2021 年 6 月见顶，购房者开始主动去杠杆，将持续到 2026 年 3 月才会见底。所以，目前放开限贷也不是不可以，只是可能也没什么效果，地产人也不用有太多不切实际的幻想，重点还是要做好自己手头的工作。<span style="letter-spacing: 0.578px;text-align: left;text-wrap: wrap;"></span></p><p style="text-align: left;">第三个疑问，M2 的扩张上升周期从 2009 年就开始，购房者的加杠杆上升周期从 2015 年开始，2009-2015 中间这六年，谁在加杠杆呢？<br /></p><p style="text-align: center;"><img class="rich_pages wxw-img" data-galleryid="" data-ratio="0.5768518518518518" data-s="300,640" data-type="png" data-w="1080" style="height: auto !important;" data-src="https://mmbiz.qpic.cn/mmbiz_png/zd226QNNqG72wAAZ1icEunFWqcHJSkFm1ACLURoN40wqTbTkaBV0LPLsdx3vWx3WE2H3WrXfUQyqmSIA9R3hkMQ/640?wx_fmt=png" /></p><p style="text-align: left;">从上图所示，蓝色柱是财政支出，灰色柱是财政收入，橘色线是支出周期，黄色线是收入周期。可以看到：<br /></p><p style="text-align: left;">1 、财政扩张贯穿了整个 M2 扩张的 2009-2021 年；</p><p style="text-align: left;">2 、居民负债表从 2009 年才开始积极扩张，在此之前，主要是财政收支在扩张；</p><p style="text-align: left;">3 、财政支出已经远大与财政收入，过去 16 年靠财政拉动经济的模式已经见顶，接下来可能是残酷的持续十五年的收缩，从 2022-2036 年；</p><p style="text-align: left;">4 、房地产这一波上升牛市，正好也是从 2005 年开始，到 2021 年结束，基本上与整个财政收支上升周期同步，说不清楚谁是因谁是果，只是从相关性来看，可以推测房地产行业也要进入一个十五年的不增长周期吗？</p><p style="text-align: left;">5 、前天看了野村研究所的专家分析，他提到中国将面临资产负债表收缩，他认为即便中国将利率降低到零，也还是会出现“平衡衰退”，面对这个困境，他的预测是，中国会走和日本一样的路，通过政府负债来维持整个社会的现金流动和信用扩张。关于“平衡衰退”趋势的现实，数据其实也印证了，但至于解决方案，我个人认为政府扩大负债的方式并不可取。<br /><br /></p><p style="text-align: left;">第四个疑问，M2 的上升周期还要持续到2036 年，但居民部门在个人房贷这块已经下行，政府部门在财政拉动这块也开始下行，难道这次信用扩张的机会要给到企业部门了？<br /></p><p style="text-align: center;"><img class="rich_pages wxw-img" data-galleryid="" data-ratio="0.47685185185185186" data-s="300,640" data-type="png" data-w="1080" style="height: auto !important;" data-src="https://mmbiz.qpic.cn/mmbiz_png/zd226QNNqG72wAAZ1icEunFWqcHJSkFm1se2flklk0pegLtfBLXiayibibhNYicTEVEIrMMSJMOA7ZmbgLgqZO2sicCA/640?wx_fmt=png" /></p><p style="text-align: left;">从上图来看，好像确实是企业部门会获得一波信用扩张的支持，虽然过程是一波三折，但整体还是上升趋势。也可以看到，原来在 2019 年 9 月之前，企业部门的融资是很艰难的，这里面或许也有石磊说的供给侧改革带来的结构性调整的原因吧。anyway，过去的已经过去，未来充满希望，企业家们打起精神，好好活下来，要<span style="letter-spacing: 0.578px;text-align: left;text-wrap: wrap;">主动变革，不要</span><span style="letter-spacing: 0.578px;text-align: left;text-wrap: wrap;">抱守过去小二十年牛市的观念，不要</span><span style="letter-spacing: 0.578px;text-align: left;text-wrap: wrap;">等着政府</span><span style="letter-spacing: 0.578px;text-align: left;text-wrap: wrap;">救</span><span style="letter-spacing: 0.578px;text-align: left;text-wrap: wrap;">，不要期待泡沫疯，那么，等到</span>供给侧调整完成之时，你们企业腾飞之际。但具体到当下，如何变革，没有人有答案，这也是现在大家感觉到极其困难的原因吧。<br /></p><p style="text-align: left;">到底应该怎么办呢？<br /></p><p style="text-align: left;">伯南克在他的书中写过这么一段：</p><section style="line-height: 1.6em;text-align: left;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">「11月，在一次题为“通缩：它会发生在这里吗？”的演讲中，我探讨了联邦公开市场委员会在9月讨论过的一个问题：如果通胀率降到了非常低的水平，而利率又削减到了零，那么这是否意味着美联储就弹尽粮绝、无计可施了呢？我在文中表示，美联储应该采取一切可能的办法避免通缩的发生。比如，美联储可以设定一个高于零的通胀目标，以便为通缩提供一个缓冲区，或者说安全区。虽然美联储从没有明确公布过自己的通胀目标，但在发展经济体，央行设定的通胀目标一般不是零，而是大约2%。我还提出，如果有必要，就可以赶在通缩发生之前采取削减利率的政策，作为预防措施。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: left;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">但如果通缩不期而至，美联储将奈之若何呢？我之前多次强调过，即便短期利率接近于零，已经失去了进一步削减的空间，央行依然大有可为。我提出了多个方法来降低住房抵押贷款利率等较长期利率，并为经济体注入活力。</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: left;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">在那次关于通缩的演讲中，我设想了一些对抗通缩的可能方案，提到了一种极端的策略，即大范围减税与央行增发货币相结合。换言之，这一路线图的终点是央行直接向实体经济投放流动性，在实体经济中直接创造需求，从而实现高速增长。米尔顿·弗里德曼将我这种策略讥讽为“从直升机上撒钱”。我在担任美联储理事和主席期间，我的媒体关系主管、美联社前记者戴夫·斯基德莫尔编辑我的演讲集，他建议我删除与“从直升机上撒钱”有关的比喻。但我没有听从他的建议。毕竟，我是以学者身份打这个比方的。他告诉我：“作为一个中央银行家，你不应该这么说。”我回答说：“每个人都知道米尔顿·弗里德曼提到过这个说法。”事实表明，许多华尔街债券交易员显然没有兴趣深入研究米尔顿给我这个绰号的原因，他们也没有将我的说法视为一个学者对假想问题的讨论，而是视为一个决策者向市场发出的愿意推高通胀率的信号，如果通胀率过高，则会导致他们的债券贬值。」</span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: left;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><span style="font-size: 17px;letter-spacing: 0.578px;text-decoration: none;">个人更加认同伯南克的思路，一方面降低各类与投资相关的利率，另外一方面也可以直接用直升飞机给企业撒钱，企业融资成本低，又有了政府的现金支援，可以扩大投资，可以投入研发，当然也会扩大就业，大家有工开有事做，人均可支配收入也会增加，消费自然也就起来了。<br /></span></section><section style="line-height: 1.6em;text-align: left;margin: 0px 0px 24px;text-indent: 0em;"><br /></section><p style="display: none;"><mp-style-type data-value="3"></mp-style-type></p>